整个医疗服务行业，最近两年的表现都不错，尽管这当中也出现了一些反复，规模偏大的企业发展更加稳健一些，这也不代表一些略小的企业就没有机会，博腾股份就是这样的一家公司，尽管规模不算很大，但也有一定的机会。

公司数据概况

公司2019年中报显示：上半年实现收入6.25亿元，同比增长22.46%；实现 归属净利润6531.12万元，同比增长69.56%，扣非后归属净利润5779.58万 元，同比增长224.82%。

应该说从收入的角度来说，增长速度并不算快，必定只有22%的增长，这与同行业公司数据来看，只有算是一般，但利润的增长速度还是比较快的，当然这与公司去年的经营情况息息相关，长期看这样的状况是不能持续的。最终收入与利润将是协调一致的发展。

公司业绩分析

Q2 业绩进一步好转，产能利用率提升

从 2019Q2 看，公司业绩进一步得到了改善。单季度实现收入 3.72 亿元 （+24.99%），实现归属净利润 4879.99 万元（+196.57%）。毛利率方面， 2019Q2 公司综合毛利率为 40.82%（+5.14PP），净利率也随之达到 10.46%（+2.90PP）。

公司毛利率的提升说明公司在定价能力方面有所提升，这是公司长远发展的关键所在，并且随着毛利率的提升，净利润率也有所提升，这是我们愿意看到的积极因素，公司想要长远健康发展，毛利率与净利率是非常重要的参考指标。

从业务种类看，上半年公司传统的临床后期及商业化业务实现收入 4.39 亿元（+24.74%），对应毛利率 39.10%（+4.66PP），毛利率的上升与产能利用率提升后固定成本与费用被摊薄有关，预计后续仍有上行空间；临床前 CMC 及临床早期业务实现收入 1.68 亿元（+20.30%），对应毛利率 34.87%（-4.11PP），推测与国内药物研发外包业务导入期，CMC 业务作为导流入口收费较低有关。

服务向早期研发延伸，客户、产品、技术开拓成效显露

博腾自从 2016 年收购以结晶技术见长的 CRO 公司 J-STAR 后加大力度向早期研发端的 CMC 业务延伸，目前已形成美国（新泽西研究中心 + J-STAR）和中国两个早期研发团队，且国内团队创收规模已经与美国团队基本持平。基于这两个 CRO 团队，博腾能介入药物研发的早期阶段， 实现业务的早发掘和深绑定。

较高的客户与产品集中度使公司过去两年遭遇了困境，公司管理层吸取经验强化 BD 团队，着手拓宽客户和产品线，目前也已取得一定成效。辉瑞、罗氏、诺华、BI、艾尔建等制药巨头的业务体量正在提升，国内企业合作也日益增加。公司 2018 年新开拓客户 54 家，承接新产品 199 个，2019H1 公司再添 15 家新客户，并承接 307 个新产品，客户与产品开拓速度远超2017 年。

对应的，公司 TOP10 客户收入贡献占比从 2017 年的 77%下降到了 2019H1 的 63%，TOP10 产品的收入贡献占比从 2017 年的 58%下降到了 2019H1 的 41%。为提高服务的技术能级，公司着手提高自身技术实力，意图打造“结晶、酶催化、高活、流体化学、临界流体色谱”5 个技术平台。

其中公司借助 J-STAR 已在结晶相关领域取得优势，并与全球知名酶催化公司 Codexis 实现深入合作。此外，增发完成后，公司在生物 CMO 和复杂制剂方向的布局也已启动。

总体评价：在外包行业的趋势推动和公司员工的努力下，公司逐步走出困境。不论是客户和产品的集中度提升还是研发端的开拓，公司都已取得可见的成效。随着新业务逐步培养长大，公司的产能利用率提升，利润率也将逐步恢复。

估值评价：公司的估值水平并不便宜，至少没有低估。

风险提示：行业竞争加剧的风险，研发失败风险，汇率风险。